有效需求是工业利润能否企稳的关键

2024年1-7月规上工业企业利润平稳增长，较前值略有回升。我们认为，工业企业利润能否企稳的关键在于有效需求，当前以价换量特征仍然明显，供给快于需求使得工业企业库存继续被动冲高。在内需方面，大规模设备更新、消费品以旧换新政策有助于继续支撑需求，边际上，8月新增专项债发行提速，主要用于市政建设和产业园区基础设施、社会事业、交通基础设施、保障性安居工程等重点领域建设，若未来形成实物工作量有望支撑相关工业产品需求。

工业以价换量仍是主要特征，利润增速能否企稳有效需求是关键

2024年1-7月工业企业利润同比增长3.6%，较前值3.5%有所回升。其中7月份当月，规上工业企业利润同比增长4.1%，增速比6月份加快0.5个百分点。

我们认为，以价换量是当前工业企业经营的主要特征。从量价利润率三要素模型来看，价格是主要拖累项，量是主要拉动项，工业企业营收利润率略好于去年同期水平。

从营收利润率的角度来看，2024年1-7月规上工业企业营业收入利润率为5.40%，较1-6月基本持平。微幅高于去年同期，营收利润率逐步回升也较符合季节性特征。据我们测算，7月当月工业营收利润率为5.34%，分行业来看，6月当月制造业营收利润率约为4.27%较前值有所回落，相较采矿业、电力、热力、燃气及水生产和供应业仍然偏低。

从价格的角度来看，7月份PPI较上月平稳，但工业品价格对企业利润仍有一定拖累作用。2024年7月份，全国工业生产者出厂价格同比下降0.8%，环比下降0.2%，降幅均与上月相同。

我们认为，有效需求是当前工业企业利润增速能否企稳的关键，大规模设备更新和消费品以旧换新政策有助于释放市场空间，边际上看，8月专项债加快发行会否带来实物工作量是进一步提升有效需求的重要变量。

高技术制造业利润高增亮眼，装备制造业利润挑大梁

高技术制造业利润保持高速增长，成为工业企业利润增长的重要引擎。1-7月份，高技术制造业利润同比增长12.8%，拉动规上工业利润增长2.1个百分点，对规上工业利润增长的贡献率近六成，引领作用明显。其中，锂离子电池制造、半导体器件专用设备制造、智能消费设备制造等行业利润保持较快增长。

1-7月份，装备制造业利润同比增长6.1%，保持稳定增长，为规上工业利润恢复提供重要支撑。从占比看，装备制造业利润占规上工业的比重为35.1%，同比提高0.8个百分点。制造业高端化、智能化、绿色化深入推进，新质生产力培育壮大，大规模设备更新政策持续发力，对装备制造业需求及利润有积极支撑。

出口性价比红利支撑消费品出口向好，以及扩内需促消费政策深入实施带动内需消费平稳修复，同时在去年同期低基数作用下，消费品制造业利润增速保持较高读数。1-7月份，消费品制造业利润同比增长10.2%，其中造纸、化纤、农副食品、纺织、印刷、文教工美、酒饮料茶、家具行业行业表现积极。

库存继续被动冲高，专项债能否加快形成实物工作量是重要变量

2024年7月末规模以上工业企业产成品存货同比增长5.2%，较前值4.7%再次冲高，供给快于需求被动垒库较为明显，库销比仍维持高位有所体现。我们认为，由于工业稳增长供给先行，但需求端如消费、地产投资等仍有较大恢复空间，使得库存被动冲高。

我们继续提示，当前库存周期呈现平坦化、跳跃化的新形态，若需求端政策能够及时落地发力则库存有望回落（如专项债加快发行并能尽快形成实物工作量），反之若需求不足而供给继续发力则库存或将继续被动冲高。

从库存结构上看，当前库存分位数较低的行业去库相对彻底，若需求发力则行业利润增速的弹性较大。

截至最新分行业库存数据（6月），医药制造业、有色金属矿采选业实际库存分位数低于10%，文教、工美、体育和娱乐用品制造业、皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋业、专用设备制造业和仪器仪表制造业的实际库存分位数低于20%，木材加工及木、竹、藤、棕、草制品业和化学原料及化学制品制造业则低于30%。

根据我们前期报告《如何看待蜕变中的库存周期——中国库存周期的新形态与新思考》中构建的MPI工业库存前瞻指数对2024年库存周期的预测来看，2024年内或总体呈现振荡补库趋势，补库斜率呈现平坦化特征，较难有超预期的强度表现。同时库存周期也伴随着库存阶段的跳跃化新形态：若需求持续滞后于供给，则主动补库将向被动补库切换，若需求及时跟进且供给侧政策退坡，则主动补库或跨跃至被动去库，若需求未及时跟进且供给退坡，则主动补库或跨跃至主动去库。

在工业企业利润增速平稳，且库存周期平坦化的时期，我们继续提示应淡化相关工业总量指标，关注工业企业的结构性机会。大规模设备更新、出口性价比红利、消费品以旧换新、专项债加快发行实物工作量落地或是结构性线索。

（作者为浙商证券首席经济学家）

责任编辑：刘锦平主编：程凯

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